Kthimi i baticës

Rritja e normave të interesit dhe inflacioni kanë penguar investimet. Jo të gjitha asetet janë prekur në mënyrë të barabartë, shkruan The Economist

Për gati një vit, që kur tregu i aksioneve në Amerikë arriti kulmin më 3 janar, investitorët janë përpjekur të kërkojnë pikën fundore. A do të rezultojë se pika më e ulët ka qenë në mes të tetorit? Dhe më e rëndësishmja, cilat tendenca do të rrisin kthimin e fitimeve?

Edhe në nivelet aktuale, rënia në tregjet në mbarë botën këtë vit, ka qenë e dhimbshme. Indeksi i aksioneve globale nga MSCI, është ulur me 18%, po ashtu edhe indeksi S&P 500 i firmave më të mëdha amerikane. Nuk janë vetëm aksionet që kanë pësuar rënie.

Asetet më të cenueshme, janë goditur shumë më fort. Vlera e tregut e të gjitha kriptomonedhave, e cila u rrit në gati 3 trilionë dollarë në vitin 2021, ka rënë në 840 miliardë dollarë. Edhe asetet që konsiderohen si më të sigurta, nuk u kanë shpëtuar humbjeve.

Indekset nga Bloomberg, që pasqyrojnë të dhëna mbi bonot globale, europiane dhe të tregjeve në zhvillim, kanë rënë me 15%; ndërsa ekuivalenti amerikan ka rënë me 11%.

Gjerësia e humbjeve është edhe më e habitshme se thellësia. Në veçanti, “portofoli 60/40”, i përbërë nga 60% aksione dhe 40% bono, një zgjedhje popullore për investitorët që kërkojnë kthim të mirë fitimi pa rrezik të madh, ka performuar në mënyrë të tmerrshme.

Evan Brown dhe Louis Finney nga banka zvicerane UBS, kanë llogaritur se, që nga mesi i tetorit, një portofol 60/40 i aksioneve dhe thesareve amerikane, kishte pasur vitin më të keq që nga viti 1937

Zakonisht, ato portofola që përbëhen më tepër nga bono dhe më pak nga aksione, konsiderohen si më pak të rrezikshme.

Por humbjet në bono kanë qenë aq të mëdha në 2022-n, thotë menaxheri i aseteve Alex Funk, sa që ky rregull i përgjithshëm nuk ka qenë gjithmonë i vlefshëm. Edhe parajsa të tjera që konsiderohen të sigurta, kanë ofruar pak strehim.

Ari, që konsiderohet si një mbrojtje jo vetëm ndaj pasigurive të tregjeve financiare, por edhe ndaj inflacionit, ka rënë me 3%. Jeni japonez e nisi vitin me një kurs këmbimi 115 jen për 1 dollar dhe tani kjo shifër ka shkuar në 136 jen. Shkurt pra, investitorët nuk kanë pasur shumë vende të sigurta për t’u strehuar (shih grafikun 1).

Rënia e tregjeve është rezultat i rënies së një regjimi makroekonomik prej dekadash. Është rikthyer inflacioni i lartë, i paparë në vendet e pasura që prej viteve 1980, dhe ai ka sjellë fundin e dhjetë viteve me norma interesi gati në zero. Si rezultat, tani po rishkruhet libri i rregullave të investimit.

Mbrojtja e portofolave nga inflacioni, dikur një shqetësim i vogël, tani është kthyer në një parim kryesor. Ndërkohë, rritja e yield-eve të bonove qeveritare, i bën më pak të dëshirueshme asetet që konsiderohen si më të rrezikshme. Në veçanti, tregjet private (në krahasim me investimet e standardizuara të tregtuara në bursa), të cilat u zgjeruan masivisht gjatë viteve kur kthimet e larta të fitimeve ishin të vështira për t’u gjetur, po përballen me një të ardhme të pasigurt.

Përpara këtij viti, ndërsa yield-et e bonove u rritën me ritme gjithnjë e më të dobëta, investitorët e dëshpëruar u përballën me realitetin se nuk ka alternativa për asetet më të rrezikshme, siç janë aksionet, një situatë e përmbledhur me akronimin TINA (There Is No Alternative). Kjo ndihmoi për të nxitur tregjet e aksioneve në botë me ecuri të egër. Nga pika e ulët në vitin 2009, deri në kulmin në fund të vitit 2021, S&P 500 u rrit me plot 600%.

Përveç kësaj, mentaliteti i të qenët i vetëdijshëm për mungesën e një alternative, i shtyu shumë investitorë që të blinin asete më të pasigurta ose jolikuide, me shpresën për të arritur kthime të larta fitimi. Fondet e kapitalit privat kanë qenë investitorë pjellorë në kompanitë e palistuara që nga bumi i blerjeve në vitet 1980.

Një “blerje tipike me levë financiare” përfshinte blerjen e një kompanie kryesisht me para të marra hua, vendosjen e borxhit në bilanc dhe shitjen e saj. Kreditë e lira të disponueshme pas krizës financiare, i dhanë vrull industrisë.

Tregjet private në mbarë botën (pjesa më e madhe është kapital privat, por gjithashtu duke përfshirë pronën, infrastrukturën dhe huadhënien private) u katërfishuan në madhësi, duke arritur në më shumë se 10 trilionë dollarë.

Firmat e mëdha të kapitalit privat krijuan fonde të listuara të firmave të palistuara, për të joshur investitorët me pakicë. Por veçanërisht entuziastë ishin investitorët institucionalë: kapitali privat dhe prona përbënin pothuajse një të pestën e portofolit të fondeve publike të pensioneve amerikane.

Sfondi monetar që nxiti këto tendenca tani ka ndryshuar në mënyrë drastike. Megjithëse inflacioni në Amerikë arriti kulmin në qershor, ai ende qëndron në nivelin 7.7%. Gjetiu, situata është edhe më e keqe: në Britani, çmimet janë 11.1% më të larta se një vit më parë, dhe në Eurozonë rritja është 10%. FMN-ja parashikon një normë inflacioni global prej 9.1% në vitin 2022.

Si rezultat, tregjet parashikojnë që Rezerva Federale të rrisë normat e interesit në 5% në vitin 2023 dhe Banka e Anglisë t’i rrisë ato në më shumë se 4.5%. Për më tepër, të dyja bankat qendrore kanë filluar të zvogëlojnë zotërimet e mëdha të bonove qeveritare që krijuan pas krizës financiare (shtrëngim sasior). Synimi i blerjeve ishte që të mbaheshin të ulëta normat afatgjata të interesit; kështu që shitjet kanë efektin e kundërt.

Masakra e këtij viti në tregje është rezultat i natyrshëm i këtyre ndryshimeve. Inflacioni gërryen vlerën e pagesave të interesit për bonot, po ashtu dhe të shumës principale. Në të njëjtën kohë, rritja e normave të interesit ul çmimet e bonove, për të harmonizuar yield-et e tyre me normat mbizotëruese.

Nëse inflacioni dhe normat e interesit do të rriteshin për shkak të rritjes së shpejtë ekonomike, aksionet mund të ishin rritur gjithashtu, në pritje të fitimeve më të larta. Por, në vend të kësaj, çmimet dhe normat po rriten për shkak të një goditjeje të mallrave, ndërprerjeve të zinxhirit të furnizimit dhe mungesës së fuqisë punëtore, që kërcënojnë gjithashtu fitimet e korporatave.

Kjo është arsyeja pse është shkatërruar marrëdhënia mbrojtëse që mbështet portofolin 60/40. Rritja e yield-eve të bonove i bën aksionet më të paqëndrueshme dhe më pak tërheqëse, kështu që çmimet e të dy aseteve kanë rënë në të njëjtën kohë.

Kur pluhuri më në fund të bjerë dhe gjendja të qartësohet, do të dalë në pah një peizazh që ka të ngjarë të ketë ndryshuar për mirë.

Megjithëse tregjet presin që normat e interesit të bien pas një kulmi vitin e ardhshëm, shanset që ato të bien sërish me shpejtësi, duken të pakta (shih grafikun 2). Kjo për shkak se do të jetë e vështirë zbutja e inflacionit.

Periudha pothuajse dyvjeçare me inflacion të lartë, ka rritur pritshmëritë për rritjen e çmimeve. Tregjet e shtrënguara të punës në shumë vende do të rrisin pagat, duke shkaktuar rritje të mëtejshme të inflacionit.

Kërkesat e pandërprera për shpenzime qeveritare (nga plakja e popullsisë, deri te pritshmëria gjithnjë në rritje se shtetet do të mbrojnë njerëzit dhe kompanitë nga stuhitë ekonomike), mund të ndikojnë gjithashtu në rritjen e normave të interesit dhe të inflacionit.

Të marra së bashku, këto forca do t’i japin një formë të re portofolave të investitorëve dhe do të ndryshojnë kthimet që ata mund të presin.

Fillojmë me inflacionin. Simona Paravani nga firma menaxhuese e aseteve BlackRock, nuk pret që inflacioni të kthehet në nivelet “rock’n’roll” të viteve 1970, kur kaloi dy periudha të gjata me dy shifra.

Por edhe nëse së shpejti do të ulet në një mesatare njëshifrore, do të ishte përsëri më i lartë se sa ka qenë në kohën e krizës financiare. Kjo e bën shumë të rëndësishëm ndërtimin e portofolave të investimeve të qëndrueshme ndaj inflacionit.

Për fat të mirë, kjo është më e lehtë se sa ka qenë më parë. Për shembull, mallrat, si një burim i shpeshtë i inflacionit, ofrojnë edhe një mjet të mirë për t’u mbrojtur kundër tij.

Mallrat tani janë më të “financuar” se sa në vitet 1970, që do të thotë se kanë tregje të thella dhe likuide. Kjo i lejon investitorët të kenë ekspozim ndaj tyre, pa pasur nevojë të zotërojnë ndonjë fuçi me vaj apo me grurë.

Asetet e tjera gjithashtu mund të ofrojnë mbrojtje nga rritja e çmimeve. Blake Hutcheson, shefi ekzekutiv i firmës kanadeze OMERS, një skemë e madhe pensionesh, përshkruan se si fondi i tij shpenzoi vite, duke krijuar asete të mëdha në infrastrukturë dhe pronë.

Të ardhurat nga këto investime, në formën e qirave dhe tarifave të përdorimit, priren të rriten me inflacionin. “Gjithmonë dukej sikur inflacioni i ulët dhe normat e ulëta të interesit ishin një lajthitje”, thotë zoti Hutcheson. “Ne jemi përgatitur që më parë për ditët e sotme”.

Fundi i normave të interesit shumë të ulëta ka pasoja më të gjera. Rritja e normës “pa rrezik” “ndikon në perceptimin mbi asetet private, aksionet, bonot, kredinë, gjithçka”, thotë zoti Funk nga firma Schroders, duke rritur normën minimale me të cilën maten të gjitha kthimet e tjera.

Periudha TINA ka vdekur dhe tashmë atë e ka pasuar periudha TARA: “There Are Real Alternatives” (ka alternativa reale). Ose, siç thotë Raj Mody nga firma e konsulencës PW: “Nëse mund të marrësh 4% në bonot e qeverisë, a mjafton 7% për asetet private?”

Prandaj, duhet të llogaritet nëse asetet më ekzotike dhe më pak likuide të rrëmbyera gjatë viteve me yield të ulët, zotërojnë ende të njëjtën vlerë që investitorët kanë paguar për to. Fondet e kapitalit privat dhe kushërinjtë e tyre, fondet e kredisë private, të cilët mbledhin para nga investitorët për të dhënë kredi, janë bërë forca shtytëse në marrëveshjet e korporatave.

Blerjet me levë financiare arritën në 1.2 trilionë dollarë në vitin 2021, duke e kaluar kulmin e mëparshëm prej 800 miliardë dollarësh në vitin 2006. Marrëveshjet e kapitalit privat përbënin një të pestën e vlerës së të gjitha bashkimeve dhe blerjeve të kompanive.

Tregu i kredisë private, i përdorur shpesh për të financuar marrëveshje të tilla, u rrit mbi vlerën 1 trilion dollarë. Kjo është më shumë se dyfishi i nivelit të vitit 2015 dhe pothuajse sa vlera e kredive të mëdha të dhëna drejtpërdrejt nga institucionet e mëdha financiare. Investitorët gjigantë si fondet universitare dhe fondet e pasurisë sovrane, janë ngarkuar me asete private, si kurrë më parë.

Raporti i borxhit ndaj kapitalit

A mund të jenë ato ende tërheqëse tani që rritja e yield-eve të bonove qeveritare ka ringjallur alternativat? Për blerjet me levë financiare, të cilat janë jashtëzakonisht të ndjeshme ndaj kostos së huamarrjes, përgjigjja është me siguri jo.

Borxhi më i rrallë dhe më i shtrenjtë i bën marrëveshje të tilla më të vështira për t’u financuar dhe më pak tërheqëse për t’u përfunduar, pasi pagesat më të larta të interesit ndikojnë në kthimet e mundshme të fitimit. Normat më të larta gjithashtu zvogëlojnë vlerën e kompanive që tashmë kanë fonde të tilla, duke pasur parasysh nivelet e tyre të larta të borxhit.

Gjetiu, situata është më e ndërlikuar. Kreditë private zakonisht kanë norma interesi të ndryshueshme. Kjo do të thotë se, ndryshe nga bonot, interesi i të cilave zakonisht është i fiksuar, vlera e tyre rritet me rritjen e normave.

Shumë fonde specializohen në kompanitë në vështirësi, dhe do të ketë shumë prej tyre, pasi borxhi po bëhet gjithnjë e më i shtrenjtë për t’u shlyer. Investitorët institucionalë shpesh mendojnë se mbikëqyrja dhe ndikimi më i fortë që vjen me investimet private, krahasuar me ato publike, u jep atyre avantazh.

Megjithatë, shkalla e rritur e pengesave është e pashmangshme. Investitorët privatë që blejnë një rrugë me kalim me pagesë, një fermë me erë ose bllok zyrash, po ndërmarrin qëllimisht më shumë rrezik sesa do të bënin nëse do të blinin bono qeveritare.

Nuk ka gjasa që vendet e pasura të mos paguajnë borxhin e tyre, por ndërtimi i infrastrukturës dhe pronave mund të kushtojë më shumë se sa parashikohej, ose të sjellë më pak fitim nga sa pritej. Ky rrezik ia vlen të ndërmerret, nëse investitorët kompensohen nga një normë më e mirë kthimi.

Kështu që rritja e tarifave pa rrezik nënkupton se, edhe asetet private duhet të ofrojnë kthime më të larta nëse duan të mbeten tërheqëse. Shtrydhja e më shumë të ardhurave nga asetet do të jetë diçka e ndërlikuar në një ekonomi të ngadalësuar.

Por i vetmi mjet alternativ për të realizuar fitime më të larta, pra shitja e aseteve për një çmim më të lartë nga sa pritej, është edhe më i paimagjinueshëm, duke pasur parasysh vlerësimet tashmë shumë të larta.

Sipas të gjitha gjasave, shumë asete private përballen me rënie të mprehtë në vlerë. Shpesh i takon fondit që menaxhon asetet t’i vlerësojë ato.

Menaxherët janë ngurrues në këtë drejtim. Në tre tremujorët e parë të këtij viti, për shembull, Banka Lincoln International llogariti se globalisht, fondet e kapitalit privat rritën vlerën e firmave që ata zotërojnë, me 3.2%, edhe pse S&P 500 ra me 22.3%.

Megjithatë, një zvarritje e tillë do të çojë në kthime të ulëta fitimi në vitet në vijim, pasi asetet me vlerësime joreale rezultojnë të vështira, ose të pamundura për t’u shitur në mënyrë për të arritur fitim. Shumë investitorë institucionalë kanë investuar tashmë tepër thellë në tregjet private për të hequr shpejt dorë nga pronat e tyre. Mundësia e zhgënjimit është e lartë.

Në prona, nuk janë vetëm investitorët e mëdhenj institucionalë ata që po goditen nga rritja e normave të interesit. E njëjta huamarrje e lirë dhe e lehtë që i joshi ata në tregjet private në vitet 2010, i rriti çmimet e banesave gjithnjë e shumë. Gjatë pandemisë, normat edhe më të ulëta dhe çeqet e ndihmës për disa, e rritën këtë prirje. Tani këto prirje po shkojnë në drejtim të kundërt.

Hipotekat më të shtrenjta kufizojnë sasinë që blerësit mund të marrin hua, duke bërë që fuqia e tyre blerëse të tkurret. Ashtu si menaxherët e kapitalit privat, pronarët e shtëpive nuk mund të pranojnë se prona e tyre mund të vlejë më pak se sa kanë paguar për të, duke bërë që të mos kenë dëshirë të shesin dhe duke bërë gjithashtu që transaksionet të pakësohen.

Në pjesën më të madhe të vendeve të pasura, tashmë ka filluar një rënie e tregut të banesave.

Normat më të larta pa rrezik ndryshojnë gjithashtu llojet e kompanive të vlerësuara nga investitorët. Gjatë viteve të fundit, stoqet e “rritjes”, vlera e të cilave varet nga premtimi për fitime spektakolare në të ardhmen, ua kaluan homologëve të tyre të bazuar në “vlerë”, të cilët ofrojnë të ardhura të qëndrueshme, por më pak hapësirë për rritje.

Por ndërsa normat e interesit rriten, ato gërryejnë vlerën e sotme të fitimeve të ardhshme, duke i bërë aksionet e rritjes më pak tërheqëse.

Kur norma e interesit është vetëm 1%, 91 dollarë të depozituara në bankë do të vlejnë 100 dollarë në dhjetë vjet. E thënë ndryshe, 100 dollarë në dhjetë vjet, vlejnë 91 dollarë sot. Por kur norma e interesit është 5%, duhen vetëm 61 dollarë për të gjeneruar 100 dollarë në një dekadë.

Pra, 100 dollarë në dhjetë vjet, vlejnë vetëm 61 dollarë sot. Kjo e bën rritjen e ardhshme shumë më pak të vlefshme, dhe fitimet e menjëhershme, edhe më pak. Si rrjedhim, ndërsa tregjet e aksioneve kanë rënë, aksionet e rritjes kanë qenë veçanërisht të dobëta (shih grafikun 3).

Sipas së njëjtës logjikë, do të zvogëlohen edhe investimet për firmat startup dhe ato të reja, të cilat e gjenerojnë pjesën më të madhe të fitimeve në të ardhmen, gjithmonë nëse rezultojnë të suksesshme. Normat më të larta zvogëlojnë vlerën e fitimeve të ardhshme në krahasim me ato aktuale.

Për një firmë, fitimet e së cilës parashikohen të mbeten të qëndrueshme për një kohë të pacaktuar, më pak se një e dhjeta e vlerës aktuale të fitimeve të saj të ardhshme, vjen nga dhjetë vitet e para, kur norma e interesit është 1%. Në rastin 5%, rreth dy të pestat e fitimeve.

Sigurisht, ka ndryshuar edhe lloji i firmave startup që tërheq më shumë interes nga investitorët, thotë një sipërmarrës me përvojë. Ndërsa ato firma që zgjeroheshin më shpejt dikur ishin më të çmuara, balanca tani është zhvendosur në favor të atyre që gjenerojnë para, jo që i djegin ato.

Ray Dalio, themeluesi i Bridgewater, fondi më i madh mbrojtës në botë, beson se po ndodh një ndryshim shumë më i madh dhe jo vetëm një rritje e thjeshtë e normave të interesit dhe inflacionit. Ai përmend rreziqet e borxheve të mëdha, populizmin brenda demokracive perëndimore dhe rritjen e tensioneve midis fuqive globale.

Rreziku i parë ushtron trysni mbi bankat qendrore që të tolerojnë inflacionin dhe madje të monetizojnë borxhin, në vend që të rrisin normat.

Rreziku i dytë dhe i tretë mund të nxisin konflikte brenda dhe ndërmjet shteteve. Zoti Dalio shqetësohet se mund të vijë një periudhë si ajo midis viteve 1910 dhe 1945, ku në disa rajone “kishte pothuajse shkatërrim të plotë të pasurisë”.

Edhe duke lënë mënjanë një skenar kaq të errët, shumë investitorë parashikojnë kohë të vështira. Ndoshta ndikimi më i zymtë është tek ata që po i afrohen daljes në pension.

Duke pasur më pak kohë për të rikuperuar humbjet e fundit, kursimtarë të tillë janë gjithmonë e më të cenuar ndaj goditjeve të tregut. Edhe më keq, ata shpesh këshillohen që të mbajnë portofolat e bonove që kanë qenë ndër më të goditurat këtë vit.

Shumë persona në të 30-at dhe të 40-at, nuk janë në një gjendje shumë më të mirë. Shumica kishin kursyer shumë pak nga fillimi i viteve 2010, megjithatë kishin grumbulluar mjaftueshëm deri në fund të dekadës për të përballuar humbje të mëdha këtë vit.

Ata që kanë blerë shtëpi së fundmi janë të ekspozuar ndaj një rënieje globale të tregut të banesave që sapo ka filluar. Shumë prej tyre mund të jenë në pritje të periudhës së goditjes së dyfishtë kur do të zotërojnë shtëpi që vlejnë më pak se hipoteka për to.

Por ndryshe nga ata që janë më afër moshës së pensionit, ky brez të paktën ka mjaftueshëm kohë që të përpiqet të riparojë dëmet.

Në këtë drejtim, lajmi është i mirë: portofoli 60/40, thonë z. Brown dhe z. Finney nga UBS, është kthyer në biznes. Yield-et më të larta të bonove rrisin rrjedhën e të ardhurave dhe vlerësimet më të ulëta të kapitalit rrisin gjasat e kthimeve të ardhshme të fitimeve.

Pas një viti në të cilin Dollari është forcuar ndjeshëm ndaj shumicës së monedhave, kthimi në mesatare do të rriste vlerën e aseteve të huaja për investitorët amerikanë. Si rezultat, Banka UBS ka rritur parashikimin për kthimin mesatar vjetor të portofolit në 7.2% gjatë pesë viteve të ardhshme, nga 3.3% në korrik 2021.

Përfituesit më të mëdhenj të kësaj situate janë grupi më i ri i investitorëve. Ata do të kenë filluar të kursejnë vetëm kohët e fundit, kështu që nuk do të kenë ndërtuar portofol mjaftueshëm të madh për t’u dëmtuar shumë nga goditja e këtij viti.

Në çdo rast, ata ende nuk e kanë siguruar pjesën dërrmuese të të ardhurave të tyre. Vlerësimet gjithnjë e më të vështira të tregut kishin nxitur pritshmëri gjithnjë e më të zymta për kthimet e fitimit që mund të jepnin kursimet e tyre.

Aq e keqe dukej perspektiva e tyre, saqë në prill, Antti Ilmanen nga fondi i mbrojtjes AKR, botoi një libër të titulluar “Të investosh duke pritur kthime të ulëta”.

Ai ua kushtoi atë “kursimtarëve në të gjithë botën, të cilët sapo kanë filluar të ruajnë para për pension dhe të gjithëve që punojnë në të mirë të tyre”. Ajo punë tani është shumë më e lehtë./Përgatiti: Monitor/